一、 矿山成本定义
（一） 成本定义与拆分
二、 中期成本变动趋势：2021-2022年矿山成本上涨明显，对涨幅贡献最大的分项是权益金和能源成本
三、 中期成本变动归因分析：铜价上涨能够一定程度上解释次年矿山成本的上涨
（一） 铜价和铜矿成本：二者基本同步，前者对后者的影响更大
1、铜价上涨会导致干扰率提升进而提升成本
2、铜价上涨会导致企业更乐于开发低品位、高成本资源
（二） 汇率与铜矿成本：美元指数与铜矿成本往往负相关，但本轮周期汇率未成为主因
（三） 油价与铜矿成本：油价是铜矿成本的重要构成项
（四） 矿山生命周期与铜矿成本：（下篇内容）
四、 成本对价格的支撑：现金成本90分位线是铜价的有效支撑
五、 长期成本变动趋势与归因分析：整体通胀和技术进步是长期成本变动的最大影响因素
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1、矿山成本的定义和拆分。
2、2022年全球铜矿山平均总现金成本为4303美元/吨，同比增长10.95%。其中：人工成本占比21%；能源成本占比22%；原材料占比8%；其他现场成本占比24%；冶炼加工费及运输成本占比15%；权益金占比9%。近年来矿山成本上涨明显，其中能源成本、原材料、权益金占比提升。2021年成本上涨贡献最大的分项是权益金，2022年成本上涨贡献最大的分项是能源成本。
3、铜价和铜矿成本是同步指标，从历史来看，铜价涨幅约为全行业加权平均现金成本涨幅的1.66倍；二者相关系数R2为0.66，相关性较为显著。但铜价对成本的影响更大，成本对铜价影响较小。铜价上涨大约能够解释次年成本上涨的24%。在实际矿山经营中，铜价和成本可能会通过如下逻辑相互作用：（1）、铜价上涨会导致干扰率提升进而提升成本；（2）、铜价上涨可能会导致更多低品位、高成本项目得到开发，从而抬升行业平均成本。除此以外，所有公司在商品熊市中都会通过降薪、人员精简、优化生产工艺和流程、向供应商转移价格压力、控制不必要的管理费用等等方式，极力压低经营成本，并且会降低资本支出以图生存，因此即便公司产量不变，价格压力也会压低行业成本。
4、美元指数与铜矿成本往往负相关，但本轮周期汇率未成为主因。
5、油价的影响：铜矿的成本项中，包括了人工、能源、原材料、冶炼加工及运输成本等等，这些成本都与油价密切相关，以上四项占铜矿成本的权重超过60%。我们将过去30多年的铜矿成本和油价对比可以发现，二者大多数时候的变动方向基本一致。
6、通常来说，矿山随着开采的进行，品位逐步下降、开采深度加深、采选难度提升等等问题会逐渐显现，但这些细节难以用数据定量描述。因此我们关注到，从整个矿山生命周期来看，一般越在项目前期，项目的成本越低，越到项目后期甚至临近闭坑，矿山生产成本更高。因此我们有必要另外单独对本话题进行研究和汇报。
7、我们复盘过去33年铜矿现金成本与铜价的关系，可以发现只有极个别阶段，铜价可以跌穿行业90分位现金成本。（1）1991-2003年：铜矿生产明显过剩，铜价长期处于90分位现金成本附近；（2）2008年：金融危机中，系统性的流动性危机导致铜价明显跌穿行业90分位成本线，但在后续救市过程中快速返回90分位现金成本线上方；（3）2015年底：前期牛市的产能过剩长期压制铜价，经过4-5年的下跌，返回到90分位现金成本线附近即见底止跌；（4）2020年初新冠疫情引发恐慌，流动性枯竭带动铜价快速回调，在接近90分位现金成本线位置止跌反弹，开启近三年来的牛市行情。
8、我们观察矿山成本的最重要意义在于，指导铜价最大下跌幅度。根据标普的预测，2023年全球铜矿总现金成本的90分位线约为5934美元/吨，较2022年略有回落。
9、长期来看，铜矿成本变动主要由五方面推动：宏观的通胀水平、矿山资源禀赋、原油实际价格、实际铜价、生产技术进步。从1900年到2010年期间，前述5种因素分别导致成本上涨25.21倍、上涨2.74倍、上涨0.93倍、下降11%、下降92%。
10、技术进步是推动全行业成本下降的最主要因素。下降主要发生在两个时间区间内：（1）1900年-1920年，（2）1978年-2003年。（1）在1900年-1920年中，矿山运营最大的技术变革来自于矿山机械大型化以及浮选技术的出现和优化（回收率提升）；（2）1978年-2003年时期，前半段代表的是湿法冶炼SX-EW的发展与应用，后半段是南美的智利、秘鲁的矿业进入繁荣期，大量的巨型矿山被开发，并广泛采用了浮选-冶炼和SX-EW处理两种工艺。在当时，刚刚得到开发的项目通常品位高、规模大、开采深度浅、剥采比低，可以进一步拉低行业的平均成本，同时智利铜矿对美国铜矿的挤出效应和长期下跌的铜价也进一步强化了成本下降的趋势。
